定向可转债作为并购重组支付工具须关注三大问题

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定向可转债作为并购重组支付工具须关注三大问题

据不完全统计，今年以来已有16家A股上市公司发布公告，拟以发行股份、发行定向可转换公司债券及支付现金方式进行并购。向资产方发行定向可转债作为支付并购重组的对价，是一种制度创新。不过，定向可转债作为并购重组支付的工具，有三个方面须重点关注。

在此前的上市公司并购重组案例中，要么以发行股份的方式支付对价，要么以现金的方式支付对价，或者是以“发行股份 现金”的组合方式支付并购重组的对价。今年以来有多家上市公司把可转债作为支付工具，与来自监管部门的支持密切相关。

2024年9月24日，证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》。这个被市场称为“并购六条”文件，其中一大亮点为“提高支付灵活性”，即鼓励上市公司综合运用股份、定向可转债、现金等支付工具实施并购重组，增加交易弹性。客观上，定向可转债支付并购对价的制度安排，为上市公司并购重组提供了更多可能。

并购重组是资本市场永恒的主题。在我国资本市场诞生初期，沪深股市即有并购案例发生。上市公司并购重组的高潮，则出现在2016年前后。其时，随着证监会对《上市公司重大资产重组管理办法》的修订，上市公司资产重组门槛随之降低，也进一步激发了上市公司并购重组的热情。

期间有很长一段时间，沪深股市每个交易日停牌的上市公司数量超过200家，其中绝大多数都是因为筹划重大事项，亦即我们常说的并购重组。而其时沪深挂牌上市公司也不到3000家，也意味着有近10%的上市公司在启动并购重组，上市公司对于并购重组的热衷由此可见一斑。此后，随着诸多并购后遗症的出现，上市公司并购重组热情下降，并逐渐步入低谷。

而在“并购六条”出台后，由于有了政策上的更大支持，也进一步激发了上市公司并购重组的热潮。比如2025年至今，上市公司涉及重大资产重组的案例为139起，同比增长65.48%。数据最能说明问题，这一幅度也明显不低。

定向可转债作为并购重组的支付工具，可以取得双赢的结果。一方面，对于重组方而言，如果用发行股份的方式支付对价，大股东特别是控股股东的股权将会被稀释，有可能导致控股股东从绝对控股变成相对控股，也有可能其导致第一大股东地位不保。如果用现金方式支付对价，有可能给重组方造成资金压力，影响日常经营。

另一方面，对于资产方而言，由于可转债具备“可股可债”的属性。今后如果上市公司股价大幅上涨，资产方可按原先确定的价格进行转股操作，以获取较大的差价收益。如果股价出现下跌，转股不划算，资产方可到期兑付可转债获取债券利息收益。总之，定向可转债让资产方能够处于进可攻退可守的地位，真正实现从从容容游刃有余。

当然，既然重组方是用定向可转债作为支付工具，也需要关注该种支付方式所产生的负面影响。一是如果资产方持有的定向可转债不进行转股操作，在发行量较大的情形下，上市公司可能会面临着资金兑付上的压力。二是巨量定向可转债一旦全部转股，大股东股权被稀释不说，资产方有可能晋升为上市公司的大股东，今后可能会隐藏着诸如董事会争夺、股权博弈等方面的风险。三是数量较大的定向可转债实现转股后，今后该股份的上市，有可能对股价产生冲击，引发股价波动，个中的风险也是不言而喻的。

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